2009年12月，国际三大评级机构相继调低希腊主权债务评级并将其列入负面观察名单，欧洲主权债务危机正式由欧元区外围的冰岛和中东欧国家扩散至欧元区成员国；而随着PIIGS（由葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊以及西班牙等5国英文名称首字母组成）逐渐为人们所熟知，这场以政府“去杠杆化”为标志的债务危机已经向欧元区深层次发展。本文从欧洲货币联盟治理机制的角度深入挖掘此次欧洲主权债务危机的根本原因，说明危机的爆发存在制度层面存在一定的必然性。

　　危机的演进：外围—中心

　　回顾此次欧洲主权债务危机，其演进历程可以归纳为从外围到中心的过程，并大体可以分为三个阶段。其演进的各个阶段都或多或少与欧元区（欧洲货币联盟，EMU）的治理机制有关；或更具体而言，EMU治理机制的影响是不断增强的。
　　第一阶段，部分与欧元区有紧密经济联系的新兴欧洲等非欧元区国家爆发债务危机，以2008～2009年发生的冰岛、中东欧等国的债务危机为代表。这些国家大都与欧元区建立了紧密的经济联系，部分已入盟国家甚至已经将其货币盯住欧元（ERM-2）而准备加入欧元区。
　　第二阶段，欧元区内部经济规模较小的成员国爆发债务危机，以希腊为代表。由于EMU预算监督与宏观经济监督等机制执行不力以及通过竞争以及实际利率等路径的趋同缓慢，这些国家财政赤字高企、经济结构僵化，最终发生主权债务危机。
　　第三阶段，债务危机向欧元区内存在类似问题的部分重量级国家（西班牙、意大利）蔓延，欧元汇率加速下滑（见图1），金融市场持续动荡，并开始威胁整个欧元区的稳定。当前的EMU治理机制缺乏明确的危机时协调机制，欧元区在部分经济规模较小的成员国发生危机后迟迟未能采取应对措施，导致此次危机迅速蔓延至部分重量级成员。

　　危机的根本原因：EMU治理机制的四大矛盾

　　从欧元区整体的层面上看待此次危机可以发现，当前EMU治理机制的四大矛盾是此次危机的根本原因。
　　经济因素评估与政治考量
　　虽然货币联盟的决策中从来都不是单纯经济因素的评估，EMU通过将政治考量纳入准入国的选择中，以此不断扩大EMU的影响范围，但是欧洲的政治实力也恰恰是EMU进一步发展的瓶颈。同时，笔者认为，在EMU发展的初始阶段过多掺杂政治考量而忽视经济效益评估有可能导致EMU这个“隐性担保公司”破产。
　　客观而言，货币联盟决策包含政治考量无可厚非，其本身在一定程度上就是货币联盟与成员国政治博弈的结果。但是，在EMU发展的初始阶段，EMU在政治上的“跛腿”导致成员国无法合理分配可能发生的担保损失，而对经济因素的忽视恰恰会增大部分成员国发生“违约”的可能性，其最终结果就是这种信用危机在区内不断蔓延并形成恶性循环，威胁EMU的稳定。
　　统一的货币政策与分散的财政政策
　　统一的货币政策与分散的财政政策历来被认为是EMU最大的固有缺陷。为了维持欧元的信心、防止各国分散的财政政策损害统一的货币政策，EMU中设计了严格的财政纪律，《稳定与增长公约》规定成员国必须将本国的财政赤字水平控制在当年国内生产总值的3%的限度内，同时提出了国内公共债务占国内生产总值的比重低于60%的指导性指标。
　　欧元区成立以来，大部分成员国的财政赤字占GDP的比重都曾超过或接近3%，欧元区核心成员国法国与德国更是在2004年率先“撞线”，而由于金融危机后各国大规模的经济刺激计划，2009年欧元区各国更是全部越过这一红线。目前，各成员国经济周期尚未实现同步，当个别国家面临经济困难时，政治一体化的不足使其不能获得其他成员国的财政转移支付，相关国家被迫采取的激进财政政策必然与EMU的整体利益相冲突。
　　就本次危机而言，希腊等落后成员国的生产率水平与欧元所代表的欧元区平均生产率水平差距较大，这导致其本身业已严重的高失业率等结构性问题更加严重，而相关国家解决这些结构性问题所能依赖的手段就是财政政策（一国内的个别地区出现类似问题尚可能获得统一的中央政府的转移支付），最终结果是严重的财政问题在金融危机的压力下凸现出来，并逐步演变为主权债务危机（见图2）。
　　宏观经济周期趋同受阻与有力的宏观经济监督缺失
　　欧元区成立初期运行较为顺利，分散的财政政策并未出现较大的问题，这也符合欧元区缔造者初始的预期，即统一的货币政策与严格的财政纪律下各国宏观经济周期在竞争以及实际利率等路径的作用下逐步趋同，而宏观经济周期的趋同又反过来有利于各国分散的财政政策趋于一致，最终解决欧元区政治一体化不足的问题。在这一思路下，违反财政纪律的成员国在中期内逐步解决财政赤字问题即可。但是，宏观经济周期趋同的过程本身是一个缓慢的过程，而财政赤字的问题则在金融危机的激化下先期显现。
　　宏观经济周期趋同过于缓慢的根本原因在于欧元区各国普遍存在经济结构僵化的问题，导致工资、实际利率等微观价格要素不能自由调节而具有一定的粘性。经济结构调整的缺失导致货币一体化的优势并未转化为经济增长的现实动力，并没有让人们分享到欧元所带来的预期好处（见图3）。在加入欧元区后，PIIGS五国经济增长率并未出现大幅度的提高甚至有所降低。（全文请阅读《中国金融》印刷版2010年第9期）